虎年虎山行 歐元區財務危機警訊

朱雲漢
台灣大學政治學系教授

東亞國家剛剛慶祝完農曆春節，正準備迎接全球經濟的穩步復甦。不料，希臘政府債務危機越演越烈，對沖基金開始大舉作空歐元，引發全球股市與匯市震 盪，也為虎年帶來不祥預兆。

希臘的國債危機暴露了歐元區國家普遍面臨的四個難題。第一、大多數經濟體質脆弱之歐洲國家的財政結構，都在過去一年半內急遽惡化，許多國家都逼近了 爆發債券違約的臨界點，並陷入債奴的困境。他們的主權債信評等即將被調降，這會讓他們更難透過正常融資管道順利發行新債來償還即將到期的舊債；或者是他們 必須支付極為高昂的利息，這又會削弱未來的償債能力。兩者都會讓他們的主權信用評等再次調降，形成惡性循環。如果希臘在短期內無法說服德法等國伸出援手承 購債券，就會被迫宣布債務違約。

第二、歐元區許多政府的政策迴旋空間都很小，所以包括希臘、愛爾蘭、葡萄芽、西班牙、義大利在內的成員國，都不可能透過大幅增加稅收與削減支出來明 顯改善債務結構。因為各國的勞工與中產階級對於失業率居高不下、薪資持續下跌，社會福利縮水，以及貧富差距日益懸殊所累積的不滿已經瀕臨爆發邊緣。雅典政 府為了向其它歐盟國家證明已經盡最大努力勒緊褲帶，在二月十五日宣布一項支出緊縮計畫，並承諾將今年的預算赤字控制在ＧＤＰ的九％之內。但此一計畫剛剛宣 布，工會就在二十四日發動一場全國大罷工，讓這項緊縮計畫的政治前景蒙上陰影。現在，西班牙與葡萄牙的工會也將陸續發動全國性罷工，挑戰私人企業薪資凍結 的決定與抗議延長退休年齡的提案。這股沸騰的民怨也隨時可能在其它歐盟國家引爆衝突，讓所有現任政府心驚膽戰。

第三、希臘國債危機嚴峻地考驗著歐元成員國之間的團結。一手建構歐元的德國與法國政府都意識到，不能讓希臘爆發債務違約，否則會引發骨牌效應，其它 體質虛弱的歐元國家都難以倖免，最後必然導致歐元的解體。可是德法政府都有自顧不暇的難題。

德國總理梅克爾剛剛在二月十一日歐盟非正式首腦會議上信誓旦旦要盡力協助希臘度過難關，她領導的基民黨聯盟以及同屬執政聯盟的自由民主黨國會議員， 就紛紛跳出來反對向希臘提供金融援助。最新民調更顯示五三％的德國民眾同意必要情況下歐盟應該把希臘逐出歐元區。德國民意的強烈反彈，讓歐盟各國領袖都陷 入觀望，在低迷的經濟環境下，歐元區體質較強與較弱國家之間的政治心結將越來越難撫平。

第四、在上一波美國次貸危機所引發的金融海嘯中，歐盟國家是遭池魚之殃，現在他們卻成為管理鬆弛的衍生性金融商品之直接受害者。在金融危機後歐盟國 家一直想推動金融監理體制的全面改革，尤其是嚴格限制投機性的「信用違約交換」（credit default swaps）合約交易，這種合約的投機性買盤會讓資本市場內的道德風險急速上升。可是歐盟的改革方案由於美國作梗而功虧一匱。現在希臘的處境有點像倒閉前 夕的雷曼兄弟，成為許多金融禿鷹虎視眈眈的獵物。最近投資銀行與對沖基金大舉購買希臘國債的信用違約交換合約，讓希臘的主權信用危機加速惡化；連之前為希 臘政府提供換匯合約以隱藏負債的高盛公司，也加入發國難財的行列，導致西、葡、愛、義等國的國債信用價差（credit spread）急速擴大，讓歐盟國家的救援方案成本越來越高，最後可能不得不逼迫希臘向國際貨幣基金低頭。

歐元區國家面對的困境，也是英國、日本與美國的隱憂。歐元區的財政危機也意謂著先進工業國家的債務餘額都已經累積到市場信心承受的臨界點，全球經濟 在虎年必將面臨歐美政府財政刺激方案全面退場的考驗。在此同時，各國政府過度寬鬆的貨幣政策正催生通貨膨脹預期心理，已經反映在資產與原物料價格的投機炒 作上；但如果過早收縮貨幣供給，又可能澆熄經濟復甦的火苗，各國央行也是騎虎難下。